序言：作為思想的載體和知識的探索者，寫作是一種獨特的藝術(shù)，我們?yōu)槟鷾蕚淞瞬煌L格的5篇股票證券市場，期待它們能激發(fā)您的靈感。

篇1

關(guān)鍵詞：證券市場股票價格因素定價模型

根據(jù)馬柯維茨的資產(chǎn)組合理論，投資者對一種股票預(yù)期收益率的大小確定取決于這種股票的風險溢價或者說風險回報率，而風險溢價又取決于投資者的風險厭惡程度。譬如，某一投資者是風險厭惡型的，他不愿意冒高風險，那么他的風險溢價就低，股票的價格也低，反之，如果是風險喜歡型的投資者，那么他的風險溢價就比較高，股價也高。有此可見，風險是影響股票價格的主要因素。馬柯維茨還把風險分成系統(tǒng)風險和非系統(tǒng)風險。這里我們把非系統(tǒng)風險因素又稱為公司特征因素。

系統(tǒng)風險是指有整個國民經(jīng)濟變動而造成的市場全面風險。影響股價的系統(tǒng)風險因素主要包括:經(jīng)濟狀況、經(jīng)濟周期、利率、通貨膨脹率、經(jīng)濟政策、物價水平、投資者結(jié)構(gòu)、人們心理預(yù)期和股市人氣狀況等。非系統(tǒng)風險是指某個股票或者股票組合所特有的風險。它包括每股稅后利潤、每股凈資產(chǎn)、發(fā)行價格、股本量、流通盤大小、地區(qū)因素、行業(yè)因素等。下面我們以上海股市為例來分析一下我國證券市場中系統(tǒng)風險和非系統(tǒng)風險的結(jié)構(gòu)特征。股票投資的總風險由系統(tǒng)風險和非系統(tǒng)風險兩部分組成。

由于成長階段市場競爭的無序性、信息的壟斷性和運行機制的不規(guī)范性等市場結(jié)構(gòu)性因素，我國股市的價格行為呈現(xiàn)出較強的波動性，這種高風險特征已經(jīng)引起管理層和投資者的極大關(guān)注。國內(nèi)很多學者也因此對我國股市的投資風險結(jié)構(gòu)做了詳實的研究，發(fā)現(xiàn)我國股市的風險結(jié)構(gòu)具有與成熟股市不同的特點。在我國股市中，單個股票的價格波動受市場大勢的影響非常大，從而導(dǎo)致各個股票價值運動的相關(guān)性增強，收益率之間的相關(guān)系數(shù)必然較高。大部分股票間的相關(guān)系數(shù)都大于0.7，這和我國股市在一輪市場行情的大幅調(diào)整中，個股通常呈現(xiàn)齊漲齊跌的現(xiàn)象是相吻合的。

在我國股市發(fā)展初期，系統(tǒng)風險在總風險中占有較大的比例。

然而，隨著我國股市規(guī)模的不斷擴大和運作機制的逐步成熟，市場的風險結(jié)構(gòu)發(fā)生了深刻的變化。張人驥(2000)采用1993年1月1日至1998年12月31日的日收益率數(shù)據(jù)，考察了上海股市風險結(jié)構(gòu)的動態(tài)變化特征與趨勢。結(jié)果表明，上海股市的系統(tǒng)風險比例呈現(xiàn)逐年下降的趨勢，“齊漲齊跌”的現(xiàn)象正在逐步弱化，與早期相比，目前的投資者在進行投資組合選擇和投資決策時更多的考慮公司本身的特點，行為模式已從前幾年的“重大盤，輕個股”逐步轉(zhuǎn)變?yōu)椤爸貍€股，輕大盤”，股票后面所蘊含的公司特征正在逐步得以體現(xiàn)。

由于系統(tǒng)風險在單個股票的投資總風險中占有較大比重，同時各股票的價格運動表現(xiàn)出強烈的一致性，因而通過投資多元化分散風險的效果將極其有限。施東暉(2000)使用50個股票的雙周收益率數(shù)據(jù)計算它們各自的方差；然后隨機地選取一種股票，其收益率方差為4.18%；將這一股票與另一隨機選取的股票組合起來，構(gòu)成等比例投資的兩種股票的組合，方差降為4.13%左右；按同樣的步驟，一步一步加入隨機選取的股票，可以看到，當組合中股票數(shù)目達到20種以上時，單個股票的非系統(tǒng)風險幾乎已完全分散掉了，此時投資組合的方差很快接近極限值3.180/0，這一數(shù)值約為原先單個股票風險的78.2%。可見在我國股票市場上，投資多元化只能分散掉大約20%的風險量，降低風險的效果并不明顯。

我國已有一些學者對我國證券市場股票定價的風險和收益關(guān)系進行了實證研究，比較有代表性的是施東暉(1996)《上海股票市場風險實證研究》。施東暉所使用的數(shù)據(jù)簡述如下：

研究樣本:1993年底106家上市公司，按規(guī)模將樣本分成15個組合，每個組合由樣本股票等比例投資組成，組合1包含流通股本最小的一些公司，組合15則包含流通股本最大的一些公司。

研究期間:從1994年1月至2000年4月底，共76個月。

收益率計算:實證研究中采用的收益率為股票雙周收益率。計算公式為，

變量定義：實證主要涉及收益率(R)、系統(tǒng)風險(β)、非系統(tǒng)風險(S(E))、公司規(guī)模(SL)、凈資產(chǎn)收益率(ROE)和權(quán)益市值比率(BM)等變量。β和S(E)可由公式Rt=αt+βtRm+ξt回歸得到。

通過上面的實證研究，我們發(fā)現(xiàn)，我國股票市場上的風險收益關(guān)系并不符合資本資產(chǎn)定價模型(CAPM)的結(jié)論，公司特征因素在我國股票定價中占有相當重要的地位。此種現(xiàn)象主要歸因于兩個原因:①我國股票市場的非有效性。首先，我國股市不具有完全信息。從中國股市的實際運作來看，由于市場發(fā)展尚不規(guī)范、不成熟，上市公司信息披露行為不規(guī)范、投資者之間信息不對稱等現(xiàn)象較為嚴重。其次，我國股市不具有完全競爭。由于投資者群體結(jié)構(gòu)、規(guī)模經(jīng)濟和進入限制等諸多因素，中國股市的市場化和競爭程度還相對較低。②投資組合的非有效性。投資組合的非有效性主要體現(xiàn)在兩個方面：a我國股市的參與者大部分是散戶投資者，b影響公司股票價格的主要因素不是上市公司管理水平和經(jīng)營效益。由此可見，CAPM關(guān)于投資者持有高度分散化股票組合的前提假設(shè)也不符合中國股市目前的實際情況，因此非系統(tǒng)風險也會影響股票的收益。

資本資產(chǎn)定價模型的成立是以有效市場假設(shè)為前提的，中國股市定價行為與資本資產(chǎn)定價模型不符，也就意味著中國股市缺乏資本配置效率，就不能有效地通過股票價格這只“看不見的手”來最優(yōu)地配置稀缺資本，不能有效地促進企業(yè)發(fā)展和經(jīng)濟增長，而只能帶來稀缺資本和其它社會資源的浪費。因此，進一步發(fā)展和規(guī)范我國股票市場，說到底就是了要提高我國股票市場的效率。大致有以下措施:①擴大股票市場規(guī)模。②提高上市公司質(zhì)量。③大力發(fā)展機構(gòu)投資者。④規(guī)范政府監(jiān)管。

參考文獻：

[1]才宏遠.商業(yè)銀行中間業(yè)務(wù)發(fā)展現(xiàn)狀分析.中國金融.2005.(4).

篇2

論文摘要：文章從積極發(fā)揮股市的融資籌資功能，培養(yǎng)股市的投資功能，謹慎看待股市對宏觀經(jīng)濟的“晴雨表”功能，放緩股市的定價功能，配置資源的功能任重道遠等幾個方面，對當前的股市功能進行探討。

股票市場隨著中國改革起步，伴隨中國的經(jīng)濟發(fā)展而成長，有過悲傷有過怨恨，有過興奮有過喜悅，更有期盼和希望，正是這種多元情感交織才能演繹成今天中國之股市，也正因為有多元情感，才需要上升到理性的思索，對當下的股市功能進行審視。

一、積極發(fā)揮股市的融資籌資功能

股市的融資籌資功能之所以是首要功能是中國目前的現(xiàn)狀決定。股市創(chuàng)設(shè)之初，由于特定時期的社會條件，產(chǎn)生了特殊的中國股市，為國有企業(yè)籌資、脫困、改制服務(wù)，長期以來成為中國股票市場的使命，籌資功能成為股票市場的首要功能。隨著時間的發(fā)展，股票市場發(fā)生了翻天覆地的變化，這個功能是否過時，是否退居次要位子，筆者認為中國股市的融資籌資功能還是第一位的，必須堅持。理由如下，第一是股市特點決定，股市融資成本較小、籌資額大、無需償還長期使用、回報可有可無可多可少；第二是中國的現(xiàn)狀決定，建設(shè)任重道遠，企業(yè)的融資籌資渠道較少，國民的投資意識還在成長之中；第三是中國經(jīng)濟發(fā)展決定的，隨著中國經(jīng)濟的快速發(fā)展，企業(yè)不斷增多，資金需求量大，籌資資金主要還是在本國境內(nèi)。要發(fā)揮好股市融資籌資功能必須進行一系列的修正，首先應(yīng)當嚴把股票“發(fā)行關(guān)”，警惕包裝上市，嚴打偽裝上市，不能把股市變成上市公司的“提款機”、用了白用、花了白花、拿了白拿、無需承擔任何法律責任；其次不斷改善上市公司的內(nèi)在質(zhì)地，提高上市公司的營運質(zhì)量和運作效率，加強對上市公司的監(jiān)管，真正夯實上市公司這一證券市場的基石；第三堅決遏制再融資饑渴癥，嚴格控制再融資時間、規(guī)模和使用方向。

二、著力培養(yǎng)股市的投資功能

回報是投資者永恒的權(quán)利和追求，是股市長期存在的基礎(chǔ)和依據(jù)，保障回報是股市健康發(fā)展不可或缺的決定性因素，也是股市長期的任務(wù)和監(jiān)管部門的目標。

目前，中國股市的回報方式有股票轉(zhuǎn)讓收益和股份分紅收益。股票轉(zhuǎn)讓所得是主要方式，投機占絕對地位，股市的波動，政策的干預(yù)，是新興市場的主要特征也是共同特征，同時是股市發(fā)展不可逾越的階段。因此，要引導(dǎo)和規(guī)范，使上市公司不斷發(fā)展壯大，引導(dǎo)上市公司追求長遠發(fā)展目標，對股東負責；對交易行為要管理，避免虛假交易，嚴禁過度投機，著力培養(yǎng)股市的投資功能。

三、謹慎看待股市對宏觀經(jīng)濟的“晴雨表”功能

中國股市與宏觀經(jīng)濟的密切程度不高，談“晴雨表”為時尚早，2006年一年上漲多少倍，2008年3月份一個月下跌多少，這些數(shù)據(jù)可以看出，“晴雨表”功能不明顯或者根本就談不上。

準確判斷中國股市與宏觀經(jīng)濟的關(guān)聯(lián)度極為重要，對宏觀決策和對股票市場的治理規(guī)制具有極其重要的作用。不能因為股市的飛漲而低估宏觀經(jīng)濟中存在的問題，也不能因為股市的下跌而否定宏觀經(jīng)濟基本態(tài)勢，既要看到關(guān)聯(lián)性更要看到差異性，宏觀經(jīng)濟中存在的問題主要從宏觀的角度去思考探索和解決，股票市場的問題主要從股票市場自身去尋找和解決。

四、放緩股市的定價功能

股票本身并無價值，雖然股票也像商品那樣在市場上流通，但其價格的多少與其所代表的資本的價值無關(guān)。股票的價格只有在進入股票市場后才表現(xiàn)出來，股票在市場上流通的價格與其票面金額不同，票面金額只是股票持有人參與紅利分配的依據(jù)，不等于其本身所代表的真實資本價值，也不是股票價格的基礎(chǔ)。在股票市場上，股票價格有可能高于其票面金額，也有可能低于其票面金額。股票在股票市場上的流通價格是由股票的預(yù)期收益、市場利息率以及供求關(guān)系等多種因素決定的。

目前，中國股市基本上是投機市場和政策市場，股價遠遠不能反映股票的預(yù)期收益，更不能反映市場利息率，只能反映投機程度、炒作程度、資金的供應(yīng)量、股民的心理預(yù)期和供求關(guān)系。因此，要放緩股市的定價功能。在股票的發(fā)行階段，不能任由市場決定發(fā)行價格；在股票的交易中，要嚴格監(jiān)管股價的異動，防止資金雄厚的機構(gòu)大戶操縱股價，過度投機。

五、配置資源的功能任重道遠

股市配置資源的功能遠未自由實現(xiàn)，目前只是通過發(fā)行審批部門進行調(diào)控，審批誰上市誰就得到資金和資源，因此，配置資源的功能任重道遠，我們應(yīng)從以下幾個方面進行努力。

1.進行審批制度的改革，實行許可制度。根據(jù)國家經(jīng)濟發(fā)展情況和國民經(jīng)濟規(guī)劃以及國家行業(yè)發(fā)展政策，對上市公司實施許可上市。

2.嚴管上市公司的質(zhì)量。制定嚴格的上市公司標準和復(fù)審上市公司質(zhì)量，懲處弄虛作假上市行為，從源頭上把好上市公司的質(zhì)量關(guān)；監(jiān)管上市公司的治理結(jié)構(gòu)，建立健全上市公司信息披露制度。

3.對證券交易所、證券公司、其他相關(guān)機構(gòu)以及證券從業(yè)人員進行監(jiān)管，保障股市的公正、公開、公平交易。

篇3

關(guān)鍵詞：證券市場 股票價格 因素 定價模型

根據(jù)馬柯維茨的資產(chǎn)組合理論，投資者對一種股票預(yù)期收益率的大小確定取決于這種股票的風險溢價或者說風險回報率，而風險溢價又取決于投資者的風險厭惡程度。譬如，某一投資者是風險厭惡型的，他不愿意冒高風險，那么他的風險溢價就低，股票的價格也低，反之，如果是風險喜歡型的投資者，那么他的風險溢價就比較高，股價也高。有此可見，風險是影響股票價格的主要因素。馬柯維茨還把風險分成系統(tǒng)風險和非系統(tǒng)風險。這里我們把非系統(tǒng)風險因素又稱為公司特征因素。

系統(tǒng)風險是指有整個國民經(jīng)濟變動而造成的市場全面風險。影響股價的系統(tǒng)風險因素主要包括:經(jīng)濟狀況、經(jīng)濟周期、利率、通貨膨脹率、經(jīng)濟政策、物價水平、投資者結(jié)構(gòu)、人們心理預(yù)期和股市人氣狀況等。非系統(tǒng)風險是指某個股票或者股票組合所特有的風險。它包括每股稅后利潤、每股凈資產(chǎn)、發(fā)行價格、股本量、流通盤大小、地區(qū)因素、行業(yè)因素等。下面我們以上海股市為例來分析一下我國證券市場中系統(tǒng)風險和非系統(tǒng)風險的結(jié)構(gòu)特征。股票投資的總風險由系統(tǒng)風險和非系統(tǒng)風險兩部分組成。

由于成長階段市場競爭的無序性、信息的壟斷性和運行機制的不規(guī)范性等市場結(jié)構(gòu)性因素，我國股市的價格行為呈現(xiàn)出較強的波動性，這種高風險特征已經(jīng)引起管理層和投資者的極大關(guān)注。國內(nèi)很多學者也因此對我國股市的投資風險結(jié)構(gòu)做了詳實的研究，發(fā)現(xiàn)我國股市的風險結(jié)構(gòu)具有與成熟股市不同的特點。在我國股市中，單個股票的價格波動受市場大勢的影響非常大，從而導(dǎo)致各個股票價值運動的相關(guān)性增強，收益率之間的相關(guān)系數(shù)必然較高。大部分股票間的相關(guān)系數(shù)都大于0.7，這和我國股市在一輪市場行情的大幅調(diào)整中，個股通常呈現(xiàn)齊漲齊跌的現(xiàn)象是相吻合的。

在我國股市發(fā)展初期，系統(tǒng)風險在總風險中占有較大的比例。

然而，隨著我國股市規(guī)模的不斷擴大和運作機制的逐步成熟，市場的風險結(jié)構(gòu)發(fā)生了深刻的變化。張人驥(2000)采用1993年1月1日至1998年12月31日的日收益率數(shù)據(jù)，考察了上海股市風險結(jié)構(gòu)的動態(tài)變化特征與趨勢。結(jié)果表明，上海股市的系統(tǒng)風險比例呈現(xiàn)逐年下降的趨勢，“齊漲齊跌”的現(xiàn)象正在逐步弱化，與早期相比，目前的投資者在進行投資組合選擇和投資決策時更多的考慮公司本身的特點，行為模式已從前幾年的“重大盤，輕個股”逐步轉(zhuǎn)變?yōu)椤爸貍€股，輕大盤”，股票后面所蘊含的公司特征正在逐步得以體現(xiàn)。

由于系統(tǒng)風險在單個股票的投資總風險中占有較大比重，同時各股票的價格運動表現(xiàn)出強烈的一致性，因而通過投資多元化分散風險的效果將極其有限。施東暉(2000)使用50個股票的雙周收益率數(shù)據(jù)計算它們各自的方差；然后隨機地選取一種股票，其收益率方差為4.18%；將這一股票與另一隨機選取的股票組合起來，構(gòu)成等比例投資的兩種股票的組合，方差降為4.13%左右；按同樣的步驟，一步一步加入隨機選取的股票，可以看到，當組合中股票數(shù)目達到20種以上時，單個股票的非系統(tǒng)風險幾乎已完全分散掉了，此時投資組合的方差很快接近極限值3.180/0，這一數(shù)值約為原先單個股票風險的78.2%?？梢娫谖覈善笔袌錾希顿Y多元化只能分散掉大約20%的風險量，降低風險的效果并不明顯。

我國已有一些學者對我國證券市場股票定價的風險和收益關(guān)系進行了實證研究，比較有代表性的是施東暉(1996)《上海股票市場風險實證研究》。施東暉所使用的數(shù)據(jù)簡述如下：

研究樣本:1993年底106家上市公司，按規(guī)模將樣本分成15個組合，每個組合由樣本股票等比例投資組成，組合1包含流通股本最小的一些公司，組合15則包含流通股本最大的一些公司。

研究期間:從1994年1月至2000年4月底，共76個月。

收益率計算:實證研究中采用的收益率為股票雙周收益率。計算公式為，

變量定義：實證主要涉及收益率(R)、系統(tǒng)風險(β)、非系統(tǒng)風險(S(E))、公司規(guī)模(SL)、凈資產(chǎn)收益率(ROE)和權(quán)益市值比率(BM)等變量。β和S(E)可由公式Rt=αt+βtRm+ξt回歸得到。

通過上面的實證研究，我們發(fā)現(xiàn)，我國股票市場上的風險收益關(guān)系并不符合資本資產(chǎn)定價模型(CAPM)的結(jié)論，公司特征因素在我國股票定價中占有相當重要的地位。此種現(xiàn)象主要歸因于兩個原因:①我國股票市場的非有效性。首先，我國股市不具有完全信息。從中國股市的實際運作來看，由于市場發(fā)展尚不規(guī)范、不成熟，上市公司信息披露行為不規(guī)范、投資者之間信息不對稱等現(xiàn)象較為嚴重。其次，我國股市不具有完全競爭。由于投資者群體結(jié)構(gòu)、規(guī)模經(jīng)濟和進入限制等諸多因素，中國股市的市場化和競爭程度還相對較低。②投資組合的非有效性。投資組合的非有效性主要體現(xiàn)在兩個方面：a我國股市的參與者大部分是散戶投資者，b影響公司股票價格的主要因素不是上市公司管理水平和經(jīng)營效益。由此可見，CAPM關(guān)于投資者持有高度分散化股票組合的前提假設(shè)也不符合中國股市目前的實際情況，因此非系統(tǒng)風險也會影響股票的收益。

資本資產(chǎn)定價模型的成立是以有效市場假設(shè)為前提的，中國股市定價行為與資本資產(chǎn)定價模型不符，也就意味著中國股市缺乏資本配置效率，就不能有效地通過股票價格這只“看不見的手”來最優(yōu)地配置稀缺資本，不能有效地促進企業(yè)發(fā)展和經(jīng)濟增長，而只能帶來稀缺資本和其它社會資源的浪費。因此，進一步發(fā)展和規(guī)范我國股票市場，說到底就是了要提高我國股票市場的效率。大致有以下措施:①擴大股票市場規(guī)模。②提高上市公司質(zhì)量。③大力發(fā)展機構(gòu)投資者。④規(guī)范政府監(jiān)管。

參考文獻：

篇4

    一、尚不完善的上市公司的法人治理結(jié)構(gòu)近年來,中國以建立現(xiàn)代企業(yè)制度為目標的公司制改革有一定成效。企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)也發(fā)生了相應(yīng)的變化,但從傳統(tǒng)的國有企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)向上市公司治理結(jié)構(gòu)的過渡中,問題和矛盾也相當突出,集中地體現(xiàn)在以政企不分為核心的法人治理結(jié)構(gòu)不完善上,主要表現(xiàn)在以下幾方面:

    1.股權(quán)過度集中于國家股,股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理,導(dǎo)致對公司的評價目標多元化且存在內(nèi)部矛盾。

    在中國上市公司中,第一大股東占有絕對控股地位(擁有50%以上股權(quán))的占63%,其中89%是國有股東。同時,75%的上市公司存在法人股股東,持股比例最高為39.1%,最低為2.1%,平均為19.8%。在國家股主導(dǎo)的股權(quán)結(jié)構(gòu)中,國家股權(quán)的代表是政府,其目標是多元化的,既有經(jīng)濟目標,又有政治和社會發(fā)展目標。這種多元化的評價目標必然影響對公司的管理和控制,如有的地方政府或政府部門行政指派董事長或總經(jīng)理、對經(jīng)理人員缺乏有效的激勵機制、行政性地控制公司對資本的管理和流動等,嚴重影響和制約了公司對經(jīng)營利潤目標的追求。

    2.股東大會質(zhì)量不高,部分股東大會流于形式,股東大會尚未成為上市公司最高權(quán)力機關(guān)。

    中國上市公司的法人治理結(jié)構(gòu)是采用內(nèi)部控制模式,股東大會是現(xiàn)代企業(yè)制度運作中的最高決策機構(gòu)。所有者在股東大會上維護自己的權(quán)益,決策者、管理者在股東大會上呈現(xiàn)自己的能力和業(yè)績,接受投資者的檢驗和考核。然而,上市公司的股東大會質(zhì)量卻不能令人滿意,主要問題在以下幾方面:

    (1)股東大會的職權(quán)難以落實。《公司法》規(guī)定股東大會有11項職權(quán),董事會有10項職權(quán),分工十分清楚。然而現(xiàn)實中許多重要事項,如公司資產(chǎn)重組,以公司的資產(chǎn)作抵押、為他人提供擔保,公司大額資產(chǎn)的出售、贈與、或捐助,本應(yīng)由股東大會行使職權(quán),卻常常由董事會甚至由董事長來行使職權(quán)。有的上市公司股東大會向下授權(quán)過大、過多,實際上剝奪了中小股東的決策參與權(quán)。

    (2)股東的提案權(quán)常常受到限制?！豆痉ā窙]有規(guī)定股東的提案權(quán),《上市公司章程指引》規(guī)定持有5%以上股權(quán)的股東有提案權(quán)。按規(guī)定,依法提出的提案應(yīng)列入股東大會議程,但實際上卻無法順利實行。如果提案與董事會意圖有抵觸,董事會常以需書面審查為由進行阻撓、拖延。沒有列入股東大會議程的提案,根據(jù)《章程指引》第60條、61條、54條的規(guī)定,提出提案的股東可請求召開臨時股東大會,但實際操作卻由于股東十分分散而很難進行。

    (3)股東的表決權(quán)尚不規(guī)范。不規(guī)范主要表現(xiàn)在以舉手表決方式代替投票方式、關(guān)聯(lián)交易關(guān)聯(lián)方不回避和大量使用通迅表決。因而,中小股東多在二級市場上用腳投票。

    (4)股東大會對經(jīng)營班子隱藏實際經(jīng)營財務(wù)狀況和資金使用狀況等信息披露不充分沒有實際約束力。

    3.董事會缺乏真正意義上的獨立性,董事的責權(quán)受到淡化。

    有的上市公司董事會在開會之前,先征求大股東、地方政府的意見,按他們的意見來通過決策項目;有的上市公司董事會形同虛設(shè),決策程序缺乏獨立性;.董事提名受地方政府支配,經(jīng)常用于安排分流的機關(guān)干部;與國外相比,我國上市公司在募集資金投資項目、配股項目、資產(chǎn)重組和出售等方面的關(guān)聯(lián)交易很多。這些都致使中國《刑法》、《公司法》和《證券法》已明確規(guī)定了董事的權(quán)利、義務(wù)和相應(yīng)的民事、刑事責任沒在上市公司乃至整個社會深入人心,因而董事的權(quán)責意識相當?shù)　?/p>

    4.監(jiān)事會的功能弱化,缺乏權(quán)威。

    由于監(jiān)事的素質(zhì)偏低,部分監(jiān)事因缺乏法律、財務(wù)等專業(yè)知識無法行使職權(quán);監(jiān)事會的工作條件缺乏;監(jiān)事難以開展監(jiān)督工作,對監(jiān)督重點事項無法依照《公司法》、《章程指引》等有關(guān)法規(guī)及時行使職權(quán);有的上市公司的董事會、經(jīng)理班子對監(jiān)事提出的意見;不是回避就是拖延,監(jiān)事依法要求聘請中介機構(gòu)進行監(jiān)督審計往往難以實施。因此上市公司監(jiān)事會的權(quán)威和功能不是被忽略就是被弱化。

    5.董事長兼任總經(jīng)理的狀況相當普遍。

    中國上市公司中董事長兼任總經(jīng)理的比例高達60%以上,甚至有的上市公司的法定代表人、董事長和總經(jīng)理都由一人擔任。這樣的上市公司的決策風險控制令人擔憂。造成這種局面的主要原因,一是《公司法》沒有明確規(guī)定董事長不得兼任總經(jīng)理;二是相當多的上市公司是從“廠長(經(jīng)理)負責制”的國有企業(yè)轉(zhuǎn)制而來,歷史造就了總經(jīng)理由董事長兼任的模式。

    二、傳統(tǒng)觀念誤區(qū)的束縛1.誤區(qū)之一:資本短缺引發(fā)的資金饑餓癥。

    對于國有企業(yè)而言,計劃經(jīng)濟體制下國家預(yù)算內(nèi)投資所形成的有限的資本扶持,隨著20世紀80年代后半期“撥改貸”、“投改貸”政策的實施,國家預(yù)算內(nèi)投資占全社會固定資產(chǎn)投資的比重從1981年的28.1%下降到1996年的2.7%,國有企業(yè)利息負擔進一步加劇,使國有企業(yè)資本金短缺這一先天不足進一步釀成重癥。對于其它所有制企業(yè),特別是鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)、私營企業(yè)、個體工商戶等而言,雖然能把握市場動向靈活經(jīng)營,然而,由于國家預(yù)算內(nèi)投資、國內(nèi)貸款、利用外資向國有經(jīng)濟的大幅傾斜,只能在自籌投資和其它投資兩方面從國有經(jīng)濟所留的縫隙中取得較小份額資金作為資本。再加上產(chǎn)品結(jié)構(gòu)失調(diào)造成的滯銷、盲目擴張造成的經(jīng)營管理混亂以及企業(yè)間三角債的長期困擾,企業(yè)陷于“高負債—低效益—再提高負債”的惡性循環(huán)中。

    在國有銀行商業(yè)化的大背景和商業(yè)銀行對信用不佳負債過高企業(yè)普遍惜貸的大環(huán)境下,長期受短缺經(jīng)濟影響而習慣于利用資金投入維持外延式擴張的企業(yè)開始嘗到預(yù)算約束的強制力,但是,“圈資金、上項目”的慣性思維并沒有在處于轉(zhuǎn)軌時期的中國企業(yè)的經(jīng)營活動中得到根本扭轉(zhuǎn)。而此時,中國股票市場的產(chǎn)生和發(fā)展,使得上市公司不僅擁有發(fā)行新股的初次融資能力,而且擁有配股的后續(xù)融資能力,并且對于融入的資金還免去了還本付息的義務(wù)。從對財政和銀行的依賴中走出來的企業(yè),一旦馬上進入股票市場,便只將籌集資金視為己任。因此,在這個過程中,包裝經(jīng)營業(yè)績、夸大項目贏利能力、吹噓企業(yè)成長性、忽視經(jīng)營和市場風險成為了企業(yè)獲取上市公司資格的重要手段。

    在這種資金饑餓癥的困擾下,信息傳遞的阻隔和不對稱就有了產(chǎn)生和發(fā)展的土壤和氛圍。

    2.誤區(qū)之二:片面追求資產(chǎn)和規(guī)模膨脹以期待政府無窮無盡的支持。

    從過去的國有企業(yè)到現(xiàn)在的上市公司,都在不斷為爭取財政撥款、銀行貸款、新股發(fā)行、配股到國家有關(guān)部門和地方各級部門“跑項目”,其目的就是為了引入資金,追求資產(chǎn)和規(guī)模的外延膨脹;或者通過企業(yè)購并、資產(chǎn)重組的方法,以盡可能低的投資來最大限度地增加資產(chǎn)數(shù)量,其目的是為了實現(xiàn)資產(chǎn)的所謂“低成本擴張”。

    而實際上,企業(yè)對所拿到的項目,僅僅看到可行性報告上描繪的商業(yè)價值和經(jīng)營前景,而忽略了技術(shù)力量薄弱、經(jīng)營管理不適應(yīng)、營銷網(wǎng)絡(luò)不健全、市場變化和技術(shù)進步所產(chǎn)生的替代而帶來的市場和經(jīng)營風險;對所進行的“低成本擴張”,僅僅看到在資產(chǎn)交易環(huán)節(jié)中付出的直接代價,而忽略了對購并和重組的目標企業(yè)所必須進行的技術(shù)開發(fā)、項目投資、設(shè)備更新、經(jīng)營管理、產(chǎn)品調(diào)整、市場開拓、人員培訓及處理各種復(fù)雜事務(wù)方面所付出的代價。無論企業(yè)是否對此有所意識或是否具備膨脹能力,都會不顧一切、一窩蜂地將“蛋糕做大”和鑄造中國企業(yè)界的“航空母艦”,其最為本質(zhì)和內(nèi)在的動機又何在呢?

    所有這些,其最終目的都是謀求獲取無窮無盡的政府支持。在經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌時期,非國有企業(yè)確實取得了長足發(fā)展,同時國有企業(yè)由于主客觀因素面臨著越來越大的困境,一旦將國有企業(yè)與社會制度、國家主權(quán)與安全相聯(lián)系,搞活、重整、扶持國有企業(yè)便成了各級政府的重要政治任務(wù),停息掛帳、股票發(fā)行額度分配、債券發(fā)行審批、組建企業(yè)集團、現(xiàn)代企業(yè)制度試點、抓大放小、債轉(zhuǎn)股等等,無一不是向大中型國有企業(yè)傾斜。在這種示范效應(yīng)下,片面追求資產(chǎn)和規(guī)模的膨脹便不難理解。

    然而,在市場經(jīng)濟及其原則逐步確立,政府職能逐步改變,政企進一步分開的大趨勢下,政府的支持絕非“取之不盡、用之不竭”的不可耗竭的資源,因此,以謀求政府支持為目的而不面向嚴格預(yù)算約束的資產(chǎn)膨脹將使企業(yè)無法在市場的洶涌波濤中立于最后成功之地,而它給市場帶來的另一負面影響便是信息的不對稱甚至是非公平關(guān)聯(lián)交易和弄虛作假造成的信息扭曲。

    3.誤區(qū)之三:借助多元化經(jīng)營以規(guī)避市場風險。

    當中國經(jīng)濟進入20世紀90年代,多元化經(jīng)營在各類企業(yè)之中形成一股浪潮,工業(yè)、商貿(mào)、旅游、建筑、公用事業(yè)、房地產(chǎn)相互滲透,很多企業(yè)在營業(yè)執(zhí)照上所列的經(jīng)營范圍都涉及幾個乃至十幾個產(chǎn)業(yè),一種產(chǎn)業(yè)同構(gòu)之勢在悄然蔓延。金融業(yè)也彌漫著交叉和混合經(jīng)營之勢,尤其是商業(yè)銀行大辦信托和證券,并深深涉足耗資巨大的房地產(chǎn)業(yè)和風險極大的金融、商品期貨等衍生產(chǎn)品市場。上市公司更是憑借強大的融資能力,隨意改變募集資金使用用途,弱化主營業(yè)務(wù)地位,降低企業(yè)的“透明度”。其目的無非是為了分散風險、把握盈利機會、提高資本運作效率、調(diào)整產(chǎn)業(yè)的部門結(jié)構(gòu)、地區(qū)結(jié)構(gòu)和組織結(jié)構(gòu)等。

篇5

關(guān)鍵詞：海外資本市場；德國證券市場；股票上市規(guī)則

我國已經(jīng)加入世貿(mào)組織，國際金融市場開放程度的提高為中國企業(yè)進入國際證券市場提供了更多的機會。去海外成熟證券市場上市已經(jīng)成為許多企業(yè)融通外匯和走向國際市場的一個重要途徑。去海外證券市場上市，必然需要了解海外證券市場的上市規(guī)則等法律規(guī)定。我國企業(yè)去海外資本市場上市主要面臨審批程序繁瑣、上市地會計準則和法律制度各異等客觀問題，另外還要面對海外上市的發(fā)行風險、再融資風險以及上市成本風險等風險因素。為了盡量降低發(fā)行風險和成本，取得最大可能的上市和海外融資成功，需要對海外不同資本市場及其上市規(guī)則、上市企業(yè)資質(zhì)的要求和上市許可程序等信息有全面的了解。筆者曾經(jīng)撰文專門就德國一級資本市場做過介紹，在此主要對德國證券市場的股票上市規(guī)則進行比較研究。德國證券市場，特別是法蘭克福證券交易所在國際證券市場占有很重要的地位。德國立法者對于資本市場也是依據(jù)多層次資本市場的特點而分別立法加以規(guī)定的，這種立法體系構(gòu)成一個相對比較完善的資本市場法律體系。

一、德國證券市場上市規(guī)則的具體內(nèi)容和多層次的立法體系

關(guān)于德國股票的上市規(guī)則和上市許可程序等制度，主要由立法者規(guī)定在《交易所法》這部重要的資本市場法中。立法者通過《交易所法》第32條授權(quán)聯(lián)邦政府，通過行政立法對公眾利益進行保護、對證券交易所交易進行規(guī)范調(diào)整，這方面的法規(guī)主要是《交易所許可法》。另外，依據(jù)《交易所法》第31條，德國各個證券交易所也有權(quán)制定本所的上市規(guī)章和相關(guān)制度，其中尤以法蘭克福證券交易所的規(guī)章制度最為典型。綜觀這些法律和規(guī)章制度，德國股票的上市規(guī)則主要包括強制信息披露制度、上市合作人制度、公司治理制度和許可程序等。不過，由于德國資本市場的多元化特點，存在不同層次的證券市場和相應(yīng)的不同層次的上市規(guī)則要求。

二、德國多元化的資本市場

德國資本市場歷經(jīng)長期的發(fā)展，到今天已經(jīng)發(fā)展成為一個多層次的資本市場體系，從理論的角度分析，德國資本市場一般可以分為三個層次：一是狹義上的資本市場——證券市場；二是廣義上的資本市場——證券市場和灰色市場；三是交易所外市場。這種多層次的資本市場體系是德國資本市場本身自然發(fā)展的必然結(jié)果，也是德國資本市場發(fā)展到一定階段和程度的必然要求，適應(yīng)了不同規(guī)模企業(yè)的上市融資要求。

狹義資本市場即證券市場又包括兩個層次的證券市場：官方市場板和半官方市場板。這兩個市場板都是設(shè)立在交易所內(nèi)的，只是立法者和各個交易所對它們要求的上市條件和上市規(guī)則不同。本文由于篇幅所限只對官方市場板的股票上市規(guī)則進行比較研究。

三、證券市場第一層次——官方市場板與強制信息披露制度

所謂的官方市場板這一名稱是由于歷史的原因形成的，這一市場板是德國傳統(tǒng)的也是德國最重要的資本市場板。在德國資本市場發(fā)展的最初階段，股市牌價是由政府機構(gòu)確定的，而不是像今天這樣由集中競價系統(tǒng)或造市者確定的。由于這種歷史原因，證券的上市交易市場因此被稱為“官方市場”，一直沿用至今。在官方市場板上市交易的大多是德國傳統(tǒng)的大型股份公司（如梅塞德斯—奔馳、奧迪和西門子股份公司等）和一些國外大型企業(yè)的股票、政府債券和銀行債券等證券。這一市場板要求的上市條件非常嚴格，上市程序比較復(fù)雜，上市費用也比較高。依據(jù)德國《交易所法》第30條的規(guī)定，非經(jīng)上市許可機構(gòu)許可，任何證券不得在這一市場上市交易，而申請上市的主要前提條件之一是強制性信息披露。

（一）強制信息披露制度的法理基礎(chǔ)

證券在資本市場上是一種供投資人交易的風險金融商品，其品質(zhì)在投資人決定投資時很難判斷，而其未來的發(fā)展又受大量的風險因素的影響，如市場本身的風險、利息風險、匯率風險、企業(yè)經(jīng)營風險以及市場信息風險等等。所以，資本市場投資人應(yīng)當有難以獲得預(yù)期收益，甚至完全失去資本的投資心理準備。但是，為了盡可能地保護投資人的利益，降低其損失風險，增強投資人對資本市場的信心，并進而推進資本市場的健康發(fā)展，立法者應(yīng)當介入資本市場，并限制市場主體的私法自治權(quán)，通過制定一系列強制制度對發(fā)行人的行為進行規(guī)范。因此，強制信息披露制度、公司治理制度和上市許可制度等法律制度已經(jīng)成為西方多數(shù)發(fā)達國家成熟資本市場的基本制度。Regierungsbegruendung,BR-Drs.72/87S.70.

在資本市場，投資人對于所投資證券的獲益一般是預(yù)測性的，這種投資預(yù)測取決于很多因素，而對所投資的證券本身、證券交易、上市公司本身和關(guān)聯(lián)企業(yè)等基本情況的了解則是投資人作出投資決策的基本前提。投資人主要依據(jù)在資本市場上公開的上市公司信息——公司的現(xiàn)狀和發(fā)展前景——對其投資目標作出決策，因此，上市公司上市申請材料和臨時信息的及時、真實和全面的公開是投資者作出合理投資決策的基本前提（True-and-Fair-View-Formel）。

依據(jù)德國《交易所法》第30條第3款的規(guī)定，申請在官方市場板上市發(fā)行證券的企業(yè)必須提交《上市申請說明書》等申請材料。而《上市申請說明書》內(nèi)容的最低要求規(guī)定在《交易所許可法》中。此法共73條，以描述和列舉的方式對發(fā)行人和證券的條件進行了規(guī)定，并針對不同的證券種類非常詳盡地列舉了《上市申請說明書》所必須披露的信息內(nèi)容。該法的立法宗旨是為了強制上市申請人披露有關(guān)證券的信息，保障投資人能夠依據(jù)充分的信息作出比較理智的證券投資決策。

（二）強制信息披露內(nèi)容的一般規(guī)定

《交易所許可法》第13條對《上市申請說明書》等申請材料的基本內(nèi)容作出了概括性規(guī)定，依據(jù)該條第1款規(guī)定，申請材料披露的內(nèi)容必須滿足重大性、真實性和完整性三個條件。申請材料使用的語言原則上應(yīng)當是德語，但并不是強制性規(guī)定，除了德語外，德國立法者也許可申請材料使用其他語言編制，但這些語言必須是在德國比較通用的語言，如英語，這一規(guī)定主要是對那些國外的企業(yè)在德國上市而制定的。申請材料的編制形式原則上沒有固定格式，但是編制形式必須便于普通投資人的理解和評價。有些交易所也制定了申請材料格式書，如法蘭克福交易所在自己的網(wǎng)絡(luò)主頁上有可供下載的申請書格式文本，但這只是一種推薦表格，并不是強制性的。Claussen.2002.Bank-undBrsenrecht.:§9Rn.65；Schlitt.2001.ArbeitshandbuchfürUnternehmensübernahmen.DerGangandieBrse:§23Rn.18.

（三）強制信息披露內(nèi)容的具體規(guī)定

德國立法者在《交易所許可法》第14條至第30條中非常詳細地列舉了上市申請材料必須包含的信息，這些信息要求是立法者對上市申請材料必須披露的內(nèi)容的最低要求，也是判斷申請材料的義務(wù)人承擔披露不實民事責任的法律基礎(chǔ)。

一般而言，如果上市申請材料未將《交易所許可法》要求應(yīng)予披露的強制性信息予以披露，則該上市申請材料不但具有不完整性，而且同時也具有不真實性。另外，由于立法的局限性，法律不可能將現(xiàn)實經(jīng)濟中和未來可能發(fā)生的情況都能預(yù)料到，因此法律只是規(guī)定了信息披露的最低要求，而現(xiàn)實經(jīng)濟生活中某些信息雖然在《交易所許可法》中未做明文規(guī)定，也可能會對投資人的投資決策產(chǎn)生重大影響。假若申請材料的義務(wù)人未將這些信息予以披露，也可能因此而承擔披露不實的責任。當然這些例外情況應(yīng)該視個案而定，不能一概而論。

四、上市合作人制度

依據(jù)《交易所法》第30條第2款的規(guī)定，在德國申請證券上市，必須由發(fā)行人和一個所謂的上市合作人（Emissionsbegleiter）（類似于我國的上市推薦人）共同提出。能夠擔任上市合作人的機構(gòu)范圍比較廣泛，金融機構(gòu)、投資信貸機構(gòu)、資本市場服務(wù)機構(gòu)、國外金融機構(gòu)的德國境內(nèi)分支機構(gòu)和歐洲經(jīng)濟區(qū)內(nèi)其他成員國的證券交易機構(gòu)都可以擔任上市合作人。德國立法者對這些機構(gòu)的條件主要是規(guī)定在《信貸制度法》（Kreditwesengesetz）中。

上市合作人制度主要是為了保護投資人的利益，德國立法者要求上市合作人的最低自有資本金不得低于73萬歐元。因為上市合作人也是上市申請材料不實陳述民事責任人之一，為了保證投資人因上市申請材料虛假陳述而提起的損害賠償請求得以實現(xiàn)，上市合作人必須具備一定的資本金。

證券上市發(fā)行是一件非常復(fù)雜的工作，涉及到很多法律和經(jīng)濟領(lǐng)域，而且還可能涉及國外資本市場的許多法律知識，而發(fā)行人一般并不具有證券上市所需要的專業(yè)人員、相關(guān)專業(yè)知識和經(jīng)驗。因此，為了盡量減少上市成本和節(jié)省上市準備的時間，在申請證券上市的過程中，發(fā)行人一般會聘請具有法定資格的機構(gòu)擔任其上市合作人。上市合作人在證券上市申請過程中主要是對發(fā)行人提供相關(guān)咨詢，幫助發(fā)行人進行申請材料的編制。上市合作人還要對投資人承擔一定的責任，比如保證申請材料真實和完整的責任、保證證券能夠通過交易所流通的責任和證券上市后的臨時信息及時公開的責任等等。

五、上市合作人豁免制度

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上市合作人制度并不是強制性的，德國立法者在《交易所法》第30條第2款規(guī)定了上市合作人的豁免制度。依據(jù)該條規(guī)定，那些自身具備一定上市能力的企業(yè)（如大銀行、大企業(yè)集團、康采恩等國際大型企業(yè)本身具備上市申請所需要的專業(yè)人員）可以單獨提出上市申請，而不需要再聘請其他機構(gòu)擔任其上市合作人。

六、發(fā)行人的條件和公司治理制度

《交易所許可法》除了對發(fā)行人的強制性信息披露內(nèi)容作出具體規(guī)定外，還對發(fā)行人和上市證券的自身條件作出了具體規(guī)定，主要有：發(fā)行人的法律基礎(chǔ)、證券的最低發(fā)行額、發(fā)行人的成立時間、發(fā)行人財務(wù)會計文件的合法公開情況、證券的法律基礎(chǔ)、證券的可交易性和證券面額等條件，以及特別針對計劃在德國上市的歐洲經(jīng)濟共同體成員國以外國家的發(fā)行人的條件。

（一）發(fā)行人的法律基礎(chǔ)

依據(jù)《交易所許可法》第1條，發(fā)行人的設(shè)立和公司章程必須符合該發(fā)行人住所所在地國家的法律規(guī)定，這一規(guī)定的依據(jù)是歐盟“資本市場協(xié)調(diào)指令”（KoordinierungsRiLi）第42條。因為歐洲統(tǒng)一市場的建立，歐盟各個成員國的企業(yè)都可以以同等條件在其他成員國的交易所官方市場板上市發(fā)行證券，而各個成員國的上市審核機構(gòu)是依據(jù)本國法律對申請人進行上市審核的，不能要求歐盟其他成員國企業(yè)的設(shè)立和章程等必須符合上市地本國的法律規(guī)定。但是為了保證這些企業(yè)具備市場誠信和保護廣大投資人的利益，必須要求這些企業(yè)的設(shè)立和企業(yè)章程不得違反其本國法律規(guī)定。該條文所指的企業(yè)住所所在地是指其公司章程中確定的企業(yè)住所所在地。LijunZhu.2005.DieBoersenprospekthaftungderboersennotiertenAktiengesellschaf.:17－18.

（二）股票的最低發(fā)行量

為了保證股票上市后的市場流通性，滿足證券交易市場的交易流量，歐盟“資本市場協(xié)調(diào)指令”第43條對股票的發(fā)行量有最低要求。為了適應(yīng)這一要求，德國《交易所許可法》第2條第1款規(guī)定，股票的首次上市發(fā)行額不得少于125萬歐元，對于股票面額以其他貨幣表示的股票，則應(yīng)當換算為歐元。如果發(fā)行的股票不是面值股股票，而是其他非面值股股票，依據(jù)《交易所許可法》第2條第3款的規(guī)定，非面值股股票的數(shù)量不得少于10000股。另外，《交易所許可法》第2條第4款許可審核機構(gòu)有權(quán)適當降低最低發(fā)行額或發(fā)行股數(shù)的標準，但前提條件是審核機構(gòu)有理由認為，該發(fā)行人申請上市交易的股票發(fā)行量能夠滿足市場流通的需要。

（三）發(fā)行人的最低運營時間和財務(wù)會計文件合法公開的要求

由于資本市場內(nèi)在的風險性，為了保護投資人的利益，盡量降低投資風險，官方市場板對發(fā)行人的運營時間和財務(wù)會計文件的公開有比較嚴格的要求?！督灰姿S可法》第3條第1款規(guī)定，申請股票上市交易的發(fā)行人的運營時間不得少于3年，并且在過去的每個財會年度都合法公開了年終報告。

依據(jù)德國學術(shù)界的通說，計算發(fā)行人的運營時間不以發(fā)行人的企業(yè)設(shè)立形式為限，即發(fā)行人設(shè)立時的企業(yè)形式不限于股份公司或者股份兩合公司，也可以是其他企業(yè)形式，只要累計運營時間不低于3年即可。Kümpel.2004.Bank-undKapitalmarktrecht.Rz.17.15.另外，《交易所許可法》第3條第2款授權(quán)審核機構(gòu)有權(quán)適當降低發(fā)行人的最低運營時間和財務(wù)會計文件公開的要求標準，前提條件是這一標準的適當降低不會損害公眾的利益。

（四）證券合法性的法律基礎(chǔ)

出于保護廣大投資人利益的立法宗旨，有必要對證券的種類、形式和發(fā)行等法律制度加以規(guī)定。歐盟“資本市場協(xié)調(diào)指令”在第45條和53條分別對股票和債券的法律基礎(chǔ)作出了具體規(guī)定。與此相適應(yīng)，德國《交易所許可法》第4條對證券的法律基礎(chǔ)也進行了規(guī)定。依據(jù)《交易所許可法》第4條，股票必須符合發(fā)行人住所所在地國的有關(guān)證券法律的規(guī)定。即如果發(fā)行人適用的法律是德國法，那么該發(fā)行人發(fā)行的股票當然適用德國法律，而如果擬在德國交易所上市的發(fā)行人住所在中國，那么，該發(fā)行人適用的法律是中國法，與之相應(yīng)，該股票合法性的法律基礎(chǔ)適用的法律不是德國法，而是中國法。這種立法規(guī)定是為了保證證券的合法性，不因證券違反其本國法而失效，并進而保護投資人的利益。

七、股票的自由流通性（可交易股票）

資本市場正常運作的前提是證券的自由流通，否則為證券的交易提供市場的二級資本市場的正常運作功能就難以保證。因此，德國《交易所許可法》第5條第1款明確規(guī)定，申請上市發(fā)行的證券必須是能夠自由交易的。

八、我國企業(yè)在德國上市的現(xiàn)狀和前景

到目前為止，我國企業(yè)在海外上市多集中在香港、新加坡和美國等資本市場，對于歐洲資本市場，特別是在德國資本市場上市的我國企業(yè)多是香港等地的企業(yè)。大陸企業(yè)沒有在德國資本市場上市的原因主要有：（1）德國證券交易所對企業(yè)上市資質(zhì)的要求比較高；（2）大陸企業(yè)對德國資本市場的上市和法律等制度了解不足；（3）大陸企業(yè)對在德國資本市場上市的潛在意義尚未予以必要的重視。