序言：作為思想的載體和知識的探索者，寫作是一種獨特的藝術(shù)，我們?yōu)槟鷾蕚淞瞬煌L格的5篇創(chuàng)業(yè)投資估值法，期待它們能激發(fā)您的靈感。

篇1

[關(guān)鍵詞] 價值評估創(chuàng)業(yè)投資實物期權(quán)

我國創(chuàng)業(yè)投資的探索始于20世紀80年代中期，為推動高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展，促進科技成果轉(zhuǎn)化發(fā)揮了一定作用。但從總體上看，我國創(chuàng)業(yè)投資仍處于起步階段。十六大以后，創(chuàng)業(yè)投資業(yè)迎來了一個發(fā)展的良好時機，創(chuàng)業(yè)投資中的核心問題就是要正確評估創(chuàng)業(yè)企業(yè)的價值。正如成思危先生指出的:創(chuàng)業(yè)投資目前主要應(yīng)支持真正有創(chuàng)新的技術(shù)，促進科技與金融的結(jié)合而占領(lǐng)技術(shù)制高點。在創(chuàng)業(yè)企業(yè)初創(chuàng)、開拓、成長和成熟四個階段中，初創(chuàng)和開拓發(fā)展期是培育創(chuàng)業(yè)企業(yè)的關(guān)鍵階段，也是創(chuàng)業(yè)投資應(yīng)突出的重點。

創(chuàng)業(yè)投資，是指由專業(yè)投資機構(gòu)在自擔風險的前提下，通過科學評估和嚴格篩選，向有潛在發(fā)展前景的新創(chuàng)或市

值被低估的公司、項目注入資本，并努力實現(xiàn)風險企業(yè)的高成長性，以獲得高資本收益的投資行為。

一、創(chuàng)業(yè)投資的特點

1.投資方向主要集中于高科技領(lǐng)域。創(chuàng)業(yè)投資追求的目標就是高資本收益，而高資本收益往往存在于高科技領(lǐng)域，所以高新技術(shù)創(chuàng)業(yè)成為創(chuàng)業(yè)投資的重點。

2.是一種高風險、高收益的投資。由于創(chuàng)業(yè)投資主要是支持創(chuàng)新技術(shù)與產(chǎn)品，技術(shù)及市場等方面的風險都相當大，其成功率平均只有30％左右。據(jù)美國一些有豐富經(jīng)驗的創(chuàng)業(yè)資本家介紹，在他們所投資的項目中一般只有三分之一相當成功，三分之一持平，還有三分之一血本無歸。但由于成功的投資項目回報率甚高，故仍能吸引一些投資人進行投資。

3.是一種長期和多階段的重復投資。創(chuàng)業(yè)投資往往采用分階段的投入方式，一般要經(jīng)過3年～7年才能通過蛻資取得收益，而且在此期間通常還要在不同的階段不斷地對有成功希望的項目進行增資。因而常常被稱為“勇敢而有耐心的資本”。

4.是一種專業(yè)投資。創(chuàng)業(yè)投資不僅向創(chuàng)業(yè)者提供資金，還提供投資者所積累的學識、經(jīng)驗，以及廣泛的社會聯(lián)系，并積極加入到與創(chuàng)業(yè)者共同創(chuàng)辦的企業(yè)的經(jīng)營管理，盡力幫助創(chuàng)業(yè)者取得成功。

二、傳統(tǒng)企業(yè)價值評估方法

企業(yè)價值評估方法依據(jù)評估對象的性質(zhì)、參照物及資料數(shù)據(jù)的渠道不同，形成了三種評估方法：成本法、收益法和市場法。

成本法(cost approach)，是從歷史成本的角度評估企業(yè)價值。在成本法的價值評估中，評估的價值是以成本為基礎(chǔ)的，在實務(wù)中，主要表現(xiàn)為以成本方法評估重置成本價格。

收益法(income approach)，是從未來收益的角度評估企業(yè)的價值。收益法是依據(jù)資產(chǎn)收益，經(jīng)本金化處理來評估資產(chǎn)價格的方法。這種方法有資產(chǎn)收益和收益的本金化兩個方面，且只能用于收益現(xiàn)值的評估。在使用該方法時，對被評估對象有以下要求：第一，被評估資產(chǎn)的未來預(yù)期收益可以預(yù)測，并可以用貨幣量來計量；第二，與獲得資產(chǎn)未來預(yù)期收益相聯(lián)系的風險報酬可以估算出來。在收益現(xiàn)值法中，運用的最為廣泛和普遍的就是NPV法。凈現(xiàn)值(NPV)在工程經(jīng)濟中定義為:“把各年的收入與支出，按投資收益率折現(xiàn)后與初始投資現(xiàn)值相減的差值。”如果企業(yè)的壽命期里均利用統(tǒng)一折現(xiàn)率，則有凈現(xiàn)值的表達式為:

如果NPV＞0，該方案值得投資；如果NPV＜0，則不值得投資；NPV=0，方案收支相抵，取決于投資者的意愿。

市場法(market approach)，是從目前市場價格的角度出發(fā)，參照市場類似資產(chǎn)價格來評估企業(yè)價值的方法，又稱市場比較法。其出發(fā)點是:構(gòu)成資產(chǎn)的生產(chǎn)要素如同一般商品一樣，可以在市場上交換，而且資產(chǎn)的絕大多數(shù)種類也確實在市場上流通。按照替換原則，市場可比較的價格就可作為被評估資產(chǎn)價格的依據(jù)。運用市場法評估資產(chǎn)價值，有兩個基本要求，一是有活躍的、公開、公正、公平的市場，二是有可比的資產(chǎn)交易活動。

三、基于期權(quán)方法的價值評估

在前文中，介紹了創(chuàng)業(yè)投資往往采用分階段的投入方式。面對復雜多變的外部環(huán)境，創(chuàng)業(yè)投資家可以根據(jù)環(huán)境的變化，相機地采取應(yīng)變措施。在每一階段進行投資之前，創(chuàng)業(yè)投資家都會對已投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的運行情況做進一步的分析判斷，再決定是否投資。他可以在環(huán)境好的時候擴大投資規(guī)模，也可以在環(huán)境不好的時候延遲投資、縮減投資規(guī)模甚至停止向企業(yè)投資。實際上，這種分段投入的操作方式在創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域是相當流行的。這種經(jīng)營靈活性應(yīng)該具有價值，并為創(chuàng)業(yè)投資家所追求。另外，創(chuàng)業(yè)企業(yè)的戰(zhàn)略成長也會帶來效益，這也是傳統(tǒng)的評價方法所沒有考慮到的。創(chuàng)業(yè)投資家向創(chuàng)業(yè)企業(yè)注入第一筆資金以后，就相當于在未來得到了享有這種經(jīng)營靈活性和戰(zhàn)略成長效益的權(quán)利，這是一種期權(quán)，被稱之為實物期權(quán)。實物期權(quán)方法能夠客觀地處理一部分未知的信息，從而增加了投資機會在高風險情況下的價值。實物期權(quán)方法認為:不確定性產(chǎn)生了期權(quán)價值，而且不確定性越高，(在一定的范圍內(nèi))期權(quán)的價值就越大。由此可知，正是對不完全信息的不同處理方式，導致了兩種投資決策方法的不同。這也是為什么有些投資企業(yè)用NPV方法判斷不值得投資的企業(yè)或項目，而運用實物期權(quán)方法卻認為其很有投資價值的原因所在。因此，探討創(chuàng)業(yè)企業(yè)價值波動的隨機過程，研究創(chuàng)業(yè)企業(yè)中所涉及的實物期權(quán)及其相互關(guān)系，對科學、準確地評價創(chuàng)業(yè)企業(yè)、項目的價值和創(chuàng)業(yè)投資的科學決策具有重要的理論價值和應(yīng)用價值。

我們從下面的一個例子進行分析，從而更好地了解實物期權(quán)對價值評估產(chǎn)生的影響程度。

假設(shè)一個項目的初始投資為500萬元，年現(xiàn)金流量為250萬元，項目的壽命期為5年，項目的期末價值為100萬元。假設(shè)創(chuàng)業(yè)投資家所要求的報酬率為50%，即用50% 作為該項目的折現(xiàn)率，創(chuàng)業(yè)家為了籌集500萬元的創(chuàng)業(yè)資金，設(shè)計了以下三種融資方案：

1.直接要求創(chuàng)業(yè)投資家在項目開始時一次投入500 萬元創(chuàng)業(yè)資金。

2.要求創(chuàng)業(yè)投資家分兩年注入創(chuàng)業(yè)資金，每年投入250 萬元，但是兩次都必須投入，不能變更。即第二年的項目投資必然發(fā)生。

3.要求創(chuàng)業(yè)投資家分兩年注入創(chuàng)業(yè)資金，每年投入250 萬元，但是第二次投入與否由創(chuàng)業(yè)投資家根據(jù)企業(yè)第一年運作狀況的好壞來做出決定，即是給創(chuàng)業(yè)投資家一個放棄投資和進一步擴大投資的選擇權(quán)。

在第三種融資方案中，創(chuàng)業(yè)投資家有權(quán)利（即期權(quán)）決定是否在第二年繼續(xù)投入資金250萬元，而這種決策是在第一年末得知企業(yè)第一年的經(jīng)營狀況及現(xiàn)金流入信息后做出的。即：投資者根據(jù)企業(yè)經(jīng)營狀況的好壞，以對自己有利的原則行使繼續(xù)投資或終止投資的權(quán)利。如果創(chuàng)業(yè)投資家決定放棄，那么項目在第一年后就得不到任何現(xiàn)金流入，并且，項目的期末價值也和原來預(yù)計的100 萬元不同，降為80萬元。假設(shè)出現(xiàn)以下兩種情形，概率各為50％。情形一:項目在獲得第一年的250萬元投資后，經(jīng)營狀況好，一年后其現(xiàn)金流為450萬元，投資者決定繼續(xù)投資。情形二:項目在獲得第一年的250萬元投資后，經(jīng)營狀況不好，一年后其現(xiàn)金流僅為100萬元，投資者決定放棄投資。將上述兩種情形作相應(yīng)的現(xiàn)金流量分析如下：

兩種情形下累計凈現(xiàn)值的平均值:（378-206）/2=86(萬元)

從上面的分析可知，在50％預(yù)期報酬率的前提下：

第一種融資方案該項目價值為－12萬元。

第二種融資方案該項目價值為71萬元。

第三種融資方案該項目價值為86萬元。

四、結(jié)論

從上例中我們可以清楚的看到：如果不考慮期權(quán)價值，該項目的評估價值為負數(shù)，那么該項目的投資應(yīng)予否定；但是考慮了期權(quán)價值，該項目的評估價值為正值，那么該項目的投資是經(jīng)濟合理的。從這一點上可看出，在創(chuàng)業(yè)投資中應(yīng)用期權(quán)的方法進行價值評估，可以更真實、更全面的反映項目的價值，以便投資者進行投資決策。也正是由于創(chuàng)業(yè)投資中體現(xiàn)的期權(quán)特性促使我們利用期權(quán)工具進行企業(yè)、項目的價值評估，從而更好地進行投融資決策。

參考文獻:

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篇2

《擔保法》第七十五條規(guī)定：依法可以轉(zhuǎn)讓的股份、股票可以質(zhì)押。

《物權(quán)法》第二百二十六條規(guī)定：以股權(quán)出質(zhì)的，當事人應(yīng)當訂立書面合同。以基金份額、證券登記結(jié)算機構(gòu)登記的股權(quán)出質(zhì)的，質(zhì)權(quán)自證券登記結(jié)算機構(gòu)辦理出質(zhì)登記時設(shè)立；以其他股權(quán)出質(zhì)的，質(zhì)權(quán)自工商行政管理部門辦理出質(zhì)登記時設(shè)立。股權(quán)出質(zhì)后，不得轉(zhuǎn)讓，但經(jīng)出質(zhì)人與質(zhì)權(quán)人協(xié)商同意的除外。出質(zhì)人轉(zhuǎn)讓股權(quán)所得的價款，應(yīng)當向質(zhì)權(quán)人提前清償債務(wù)或者提存。

中華人民共和國財政部關(guān)于上市公司國有股質(zhì)押有關(guān)問題的通知（財企〔2001〕651號）規(guī)定：一、國有股東授權(quán)代表單位將其持有的國有股用于銀行貸款和發(fā)行企業(yè)債券質(zhì)押，應(yīng)當遵守《中華人民共和國公司法》、《中華人民共和國擔保法》及有關(guān)國有股權(quán)管理等法律法規(guī)的規(guī)定，并制定嚴格的內(nèi)部管理制度和責任追究制度。二、公司發(fā)起人持有的國有股，在法律限制轉(zhuǎn)讓期限內(nèi)不得用于質(zhì)押。三、國有股東授權(quán)代表單位持有的國有股只限于為本單位及其全資或控股子公司提供質(zhì)押。四、國有股東授權(quán)代表單位用于質(zhì)押的國有股數(shù)量不得超過其所持該上市公司國有股總額的50%。五、國有股東授權(quán)代表單位以國有股進行質(zhì)押，必須事先進行充分的可行性論證，明確資金用途，制訂還款計劃，并經(jīng)董事會（不設(shè)董事會的由總經(jīng)理辦公會）審議決定。六、國有股東授權(quán)代表單位以國有股質(zhì)押所獲貸款資金，應(yīng)當按照規(guī)定的用途使用，不得用于買賣股票。七、以國有股質(zhì)押的，國有股東授權(quán)代表單位在質(zhì)押協(xié)議簽訂后，按照財務(wù)隸屬關(guān)系報省級以上主管財政機關(guān)備案，并根據(jù)省級以上主管財政機關(guān)出具的《上市公司國有股質(zhì)押備案表》，按照規(guī)定到證券登記結(jié)算公司辦理國有股質(zhì)押登記手續(xù)。（一）國有股東授權(quán)代表單位辦理國有股質(zhì)押備案應(yīng)當向省級以上主管財政機關(guān)提交如下文件：1.國有股東授權(quán)代表單位持有上市公司國有股證明文件；2.質(zhì)押的可行性報告及公司董事會（或總經(jīng)理辦公會）決議；3.質(zhì)押協(xié)議副本；4.資金使用及還款計劃；5.關(guān)于國有股質(zhì)押的法律意見書。（二）各省、自治區(qū)、直轄市、計劃單列市財政廳（局）應(yīng)于每年1月31日前，將本地區(qū)上年度上市公司國有股質(zhì)押情況上報財政部。具體內(nèi)容包括：1.國有股質(zhì)押總量；2.各國有股東授權(quán)代表單位國有股質(zhì)押情況；3.各國有股東授權(quán)代表單位國有股解除質(zhì)押情況；4.各國有股東授權(quán)代表單位國有股因質(zhì)押被人民法院凍結(jié)、拍賣情況。八、國有股東授權(quán)代表單位將其持有的國有股用于銀行貸款和發(fā)行企業(yè)債權(quán)質(zhì)押，應(yīng)當按照證券市場監(jiān)管和國有股權(quán)管理的有關(guān)規(guī)定履行信息披露的義務(wù)。九、國有股用于質(zhì)押后，國有股東授權(quán)代表單位應(yīng)當按時清償債務(wù)。若國有股東授權(quán)代表單位不能按時清償債務(wù)的，應(yīng)當通過法律、法規(guī)規(guī)定的方式和程序?qū)泄勺儸F(xiàn)后清償，不得將國有股直接過戶到債權(quán)人名下。十、國有股變現(xiàn)清償時，涉及國有股協(xié)議轉(zhuǎn)讓的，應(yīng)按規(guī)定報財政部核準；導致上市公司實際控制權(quán)發(fā)生變化的，質(zhì)押權(quán)人應(yīng)當同時遵循有關(guān)上市公司收購的規(guī)定。

二、關(guān)于公司對外提供擔保內(nèi)部決策程序的理解

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關(guān)鍵詞：市盈率 財務(wù)模型 企業(yè)估值 創(chuàng)投

中圖分類號：F275.2

文獻標識碼：A

文章編號：1004-4914（2012）08-147-03

一、前言

2011年底，我國GDP超過47萬億，排名世界第二。按照中國企業(yè)登記管理部門的初步統(tǒng)計，基本符合上市、改制條件的大型企業(yè)與中小公司已達到約12萬家，如果按照10%的的比例計算，則會有上萬家企業(yè)在未來發(fā)行上市。若每年按500家企業(yè)上市的速度計算，則中國新股發(fā)行市場還將有20年的快速增長期。

面對龐大的新股發(fā)行市場，以及我國中小板、特別是2009年10月創(chuàng)業(yè)板的開通，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的數(shù)量在近幾年也得到了飛速增長。截至2010年末，全國備案創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)共632家，較上年增長31.67%。資產(chǎn)規(guī)模達1502.89億元（不含承諾資本額），同比增長54.30%。由創(chuàng)投機構(gòu)主導的投資活動也相當活躍，據(jù)清科研究中心統(tǒng)計顯示，2011年完成募集的可投資于中國大陸地區(qū)的私募股權(quán)投資基金共有235只，刷新2010年最高歷史紀錄；披露募集金額的221支基金共計募集388.58億美元，較2010年漲幅達40.7%；發(fā)生投資交易695起，披露金額共計投資275.97億美元。

經(jīng)過近幾年的快速發(fā)展，創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)已成為我國資本市場上一只不容忽視和不可或缺的力量。而準確的評估目標企業(yè)的價值并成功投資則是創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)得以持續(xù)發(fā)展的前提。

二、企業(yè)價值評估

（一）企業(yè)價值評估的概念

企業(yè)價值評估是指對企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值或部分權(quán)益價值進行分析和估算；是在一定的假設(shè)條件下，運用財務(wù)理論、模型與方法，將一個企業(yè)作為一個有機整體，依據(jù)其擁有或占有的全部資產(chǎn)狀況和整體獲利能力，充分考慮影響企業(yè)獲利能力的各種因素，結(jié)合企業(yè)所處的宏觀經(jīng)濟環(huán)境及行業(yè)背景，對企業(yè)整體的公允市場價值進行綜合性評估。

（二）企業(yè)價值評估的重要性和方法

企業(yè)價值評估可以幫助管理層更好地了解公司的優(yōu)勢和劣勢，是企業(yè)價值最大化管理的需要；是投資分析、戰(zhàn)略分析等的重要前提。通過對企業(yè)價值的準確評估，才能做出科學的投資與融資決策，不斷提高企業(yè)價值。

相對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)來說，企業(yè)價值評估是確定投資價格的主要依據(jù)之一，是投資行為進行之前的必備工作。通過合理的投資價格才能確保創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)在被投資企業(yè)上市后獲取合理的投資收益。在這里，企業(yè)價值并非是指其反映歷史成本的賬面價值，而是指能反映未來經(jīng)營收益的市場價值。

決定企業(yè)價值的因素很多，因此需要采用相對科學的評估方法來對企業(yè)價值進行合理評估。在企業(yè)持續(xù)經(jīng)營的前提下，評估企業(yè)價值的方法有十幾種。但總的說來，根據(jù)《國際價值評估準則》公司價值評估主要有成本法（也稱資產(chǎn)基礎(chǔ)法）、市場法和收益法（也稱折現(xiàn)法）三種，這也是目前比較成熟的三大基本方法。而針對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)來說，應(yīng)用較多的方法主要為收益法（現(xiàn)金流折現(xiàn)法）和市場法中的市盈率（PE）模型。其中市盈率模型是在預(yù)測被投資企業(yè)未來收益的基礎(chǔ)上, 根據(jù)合理的市盈率來評估被投資企業(yè)的價值，即為本文探討的主要估價方法。

三、市盈率（PE）財務(wù)模型

（一）市盈率的概念

市盈率，英文名為Price-earnings ratio，公式表述為

P/Eratio=■

其意為在一個考察期（通常為12個月）內(nèi)，上市公司股票價格與每股收益的比例。通常用于估量某股票的投資價值，或者用該指標在同一或類似行業(yè)的不同公司的股票之間進行比較。運用市盈率模型評估企業(yè)價值需要有一個較為成熟、完善的證券交易市場，在國外該方法的應(yīng)用已較為成熟。

市盈率模型估值法實質(zhì)為市場法中的可比企業(yè)法或稱為參考企業(yè)比較法對該指標的應(yīng)用。可比企業(yè)法是指挑選與非上市公司同行業(yè)的可比或可參照的上市公司，以同類公司的股價與財務(wù)數(shù)據(jù)為依據(jù)，計算出主要財務(wù)比率，然后用這些比率作為市場價格乘數(shù)來推斷目標公司的價值。其利用的指標包括PE、PEG、PB、PS和EV/EBITDA等。而目前國內(nèi)企業(yè)在IPO過程中，相對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)，應(yīng)用最多的就是PE估值法。

PE在公司估值中得到廣泛應(yīng)用主要是因為它可以把股票價格與公司盈利聯(lián)系在一起；指標易于計算并容易得到；可作為公司其他一些特征，如風險性與成長性的代表；更能夠反映市場中投資者對公司的看法。但最后一點也可以是PE的一個弱點，如某一行業(yè)的股票價值被高估，那么使用該行業(yè)公司股票的平均市盈率將會導致估價錯誤。

（二）模型的應(yīng)用及案例

1.應(yīng)用的基本步驟。市盈率模型公式可以表述為：

被評估企業(yè)價值=同類型公司平均市盈率×被評估企業(yè)每股收益。

結(jié)合市盈率自身公式，我們可以知道應(yīng)用該模型的重點是取得平均市盈率和預(yù)測被評估企業(yè)合理的凈利潤。

模型應(yīng)用的基本步驟如下：（1）選取可比企業(yè)。從證券交易所中選擇三家以上的參照企業(yè)，需與目標企業(yè)同處于一個產(chǎn)業(yè)，在產(chǎn)品種類、生產(chǎn)規(guī)模、工藝技術(shù)等方面越相似越好。所選取的參照企業(yè)盡可能成熟或有著穩(wěn)定增長率的企業(yè)，這樣在確定修正系數(shù)時只需考慮目標企業(yè)的變動因素。（2）確定參照市盈率。收集可比企業(yè)的交易價格和每股凈利潤等資料。

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競爭日益激烈

投資于中國的海外基金數(shù)量的持續(xù)攀升，加之本土人民幣基金的崛起，使基金的運作環(huán)境日趨復雜且競爭激烈。凱易國際律師事務(wù)所資深合伙人戴義對此表達了觀點：“一是從目前中國的軟環(huán)境來看，日趨成熟及規(guī)范；二是投資于中國的基金數(shù)量龐大且不斷激增甚至呈現(xiàn)出一種失衡的投資分布。從我們所的私募機構(gòu)來說，他們中大多數(shù)都將其基金投資在亞洲、尤其是中國，這必然帶來激烈的競爭，特別是對于海外基金來說。”

人才是關(guān)鍵

企業(yè)的競爭往往是人才的競爭。尤其在創(chuàng)業(yè)投資和私募股權(quán)領(lǐng)域，人才是最本質(zhì)且重要的資產(chǎn)。可以說一個管理團隊的水平將直接影響整個投資基金的成功與否。但目前在中國的私募股權(quán)市場上被普遍認為比較缺乏的就是真正合格的投資專業(yè)人士。永威投資總經(jīng)理謝忠高表示：“我認為人力資源面臨一定的風險，這可以從VC/PE公司的人員流動，創(chuàng)業(yè)企業(yè)的高級管理人員及合格的首席財務(wù)官的稀缺看出來。但實際上一個穩(wěn)定的低中高級的人員結(jié)構(gòu)對于一個成功的組織來說是很重要的。”

估值須謹慎

投資價格的攀升主要是由于資金面充裕、但真正的好項目畢竟是有限的。在此種背景下，耐心與精耕細作是對投資人新的要求與考驗。凱鵬盈華創(chuàng)業(yè)投資基金執(zhí)行合伙人汝林琪認為“08年中國市場上可供選擇的交易項目的質(zhì)量與去年大致持平。在進入價格的估值方面，人們表現(xiàn)愈發(fā)謹慎”。殷庫資本有限公司董事總經(jīng)理夏曉寧亦表示：“目前中國的項目儲備還是表現(xiàn)強勁，但估值有偏高趨勢，這個問題已經(jīng)延遲了一些私募項目的進程。長期來看，我們對中國市場持積極態(tài)度，但在近一兩年，我們會比較謹慎。”

交易全球化

隨著經(jīng)濟全球化，以及中國越來越多地參與到世界經(jīng)濟體系當中，在中國進行的交易往往會同時受到來自本土及國際市場的共同影響。貝恩投資（中國）有限公司董事總經(jīng)理黃晶生認為，中國的交易在本質(zhì)上越來越全球化。第一個全球化指的是：以一個絕大部分利潤來自出口的企業(yè)舉例，必須要分析目標國家的出口情況，以及中國的匯率和勞動效率等問題，從而看出在今后十年的發(fā)展前景。這些企業(yè)通常在過去的一些年里取得了輝煌的業(yè)績，但隨著政府補貼的取消以及不同以往的人民幣匯率，他們將面臨重大挑戰(zhàn)。第二個全球化是指：任何一個全球化的企業(yè)都需要關(guān)注在中國的份額是多少。以美標企業(yè)為例：美標在全球有許多特許經(jīng)營店，中國的團隊必須要關(guān)注中國的市場情況，因為中國市場的成長目前是最高的。第三個全球化是說中國企業(yè)目前熱切期望走出去，通過并購或者戰(zhàn)略聯(lián)盟的方式以占有少數(shù)份額來參與全球化的交易。

退出策略的改變

私募股權(quán)交易的退出渠道包括IPO、兼并收購或管理層回購等。隨著中國政府在海外上市方面的政策日益收緊，頗受投資人及企業(yè)家青睞的IPO上市變得復雜且充滿變數(shù)，及時調(diào)整策略以實現(xiàn)投資獲利成為當務(wù)之急。紐約泛歐交易所集團大中華及東亞區(qū)主管、董事總經(jīng)理楊戈對此談了他的看法：“我認為在未來兩年里，并購將成為主要的退出策略。主要是由于兩個原因：一是目前公開市場的波動性比較大。截至目前，香港市場沒有新的IPO，美國市場目前則僅有兩家來自中國；二是因為在過去的2-3年中，中國企業(yè)的IPO大都在海外市場，他們大都是行業(yè)里的領(lǐng)導者。除了有機增長實現(xiàn)利潤增長之外，并購也將成為這些企業(yè)發(fā)展的重要戰(zhàn)略，這也為私募股權(quán)投資者帶來退出機會。”

政策從緊但總體看好

篇5

[關(guān)鍵詞] 科技 創(chuàng)業(yè)企業(yè) 風險投資 價值

創(chuàng)業(yè)投資是在創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展的不同階段投入不同額度的風險資本取得創(chuàng)業(yè)企業(yè)股權(quán)，待其最終發(fā)育成熟或發(fā)育相對成熟后，主要通過市場退出機制將所投入的資本由股權(quán)形態(tài)轉(zhuǎn)化為資金形態(tài)，以收回投資，獲得高額資本增值收益的一種投資行為。然而，每一項創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)（或項目方）的合作，都涉及一個根本的問題，即創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)以多大的代價獲得被投資企業(yè)的股權(quán)及其在企業(yè)中股權(quán)比例如何確定，這就是創(chuàng)業(yè)投資的定價問題。而成長期科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)由于其資產(chǎn)構(gòu)成的特殊性，對其定價難度更大。

一、創(chuàng)業(yè)投資定價的常用辦法

創(chuàng)業(yè)投資交易定價是創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)與被投資企業(yè)（或項目方）在協(xié)商過程中最具爭議的一個方面，是創(chuàng)業(yè)投資雙方交易洽談能否成功、創(chuàng)業(yè)企業(yè)能否順利獲得融資、創(chuàng)業(yè)投資基金能否成功獲得預(yù)期收益的一個重要因素。創(chuàng)業(yè)家對自己企業(yè)未來的發(fā)展通常是充滿信心，對企業(yè)價值的評估一般也是樂觀的，他們總是希望釋放的股權(quán)能獲得更高的價格；而創(chuàng)業(yè)投資家出于控制風險和保證收益的目的，則通常會希望得到一個相對較低的進入價格。最終的交易定價結(jié)果是協(xié)商決定的一個雙方都可以接受的價格。整個定價過程是一個復雜的博弈過程，是科學方法與經(jīng)驗判斷的結(jié)合。

創(chuàng)業(yè)投資家對每一項具體項目的預(yù)期投資報酬均與其預(yù)期承擔的投資風險密切相關(guān)，只有當期望收益率能夠補償他的預(yù)期風險時，創(chuàng)業(yè)投資家才會接受這一定價，創(chuàng)業(yè)投資家根據(jù)投資企業(yè)所在行業(yè)及行業(yè)內(nèi)企業(yè)的成長率、風險企業(yè)所處的發(fā)展階段、投資期限的長短等因素來確定其期望的收益率。

按照這一思路，在實踐中比較常用的一種定價思路是根據(jù)創(chuàng)業(yè)投資家通過計算和經(jīng)驗對被投資企業(yè)未來的價值進行估算，即企業(yè)N年后市場價值＝預(yù)計N年后企業(yè)凈利潤＊N年后估計市盈率。

另一方面，創(chuàng)業(yè)投資家可以根據(jù)金融市場狀況及國際國內(nèi)經(jīng)濟環(huán)境，確定未來一定時間內(nèi)的滿意投資報酬率。這樣，在估計企業(yè)未來市場價值和確定投資報酬率和投資期限后，創(chuàng)業(yè)投資家就可相應(yīng)確定其投資額應(yīng)在風險企業(yè)中所占的股權(quán)比例，計算公式如下：

μ＝I總/V總＝M×（1＋г）n/(P×Pe）

μ:創(chuàng)業(yè)投資資金所占股權(quán)比例

I總：創(chuàng)業(yè)投資資金預(yù)期總收益

M：創(chuàng)業(yè)投資資金額

V總：:企業(yè)未來預(yù)期市場價值

г：滿意的年投資報酬率

n：預(yù)計投資年限

P：預(yù)計n年后企業(yè)稅后凈利潤

Pe：預(yù)計n年后市場平均市盈率

二、創(chuàng)新的投資與定價模式

根據(jù)成長期科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)的特征，在投資前對其未來價值的判斷具有非常大的不確定性，因此對其價值估算具有極大的難度，而創(chuàng)業(yè)家自身對企業(yè)未來的發(fā)展前景充滿信心，在充分考慮創(chuàng)業(yè)企業(yè)未來發(fā)展壯大后產(chǎn)生極大價值的可能性及控制創(chuàng)業(yè)投資進入風險的基礎(chǔ)上，筆者結(jié)合長期創(chuàng)業(yè)投資實踐的經(jīng)驗，將可轉(zhuǎn)換債券和期權(quán)及對企業(yè)估值的市盈率法結(jié)合起來，將投資工具的選擇與投資定價的方法相結(jié)合，提出一種更具有實際操作性的創(chuàng)新的投資與定價模式，相信這種模式和方法更容易得到投資者和創(chuàng)業(yè)企業(yè)雙方共同的認可。

首先，創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)按照可轉(zhuǎn)換債權(quán)的方式將資金投入成長期創(chuàng)業(yè)企業(yè)，同時要求企業(yè)盡可能對該債務(wù)提供擔保，由于創(chuàng)業(yè)企業(yè)家對自身企業(yè)的發(fā)展充滿信心，因此可以接受資金進入的各種擔保條件要求，甚至是個人財產(chǎn)的擔保。這樣可以有效的防止創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的個人道德風險。

第二，創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)在選擇債權(quán)方式進入的同時，設(shè)定自身債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的條件和時間，即保留對該創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資的期權(quán)。期權(quán)應(yīng)包括時間、條件和價格。在債權(quán)保留過程中，創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)可以有充足的時間去觀察創(chuàng)業(yè)企業(yè)在資金進入后的科研、生產(chǎn)、銷售、經(jīng)營等各方面的進展狀況，必要的時候可以申請進入董事會的資格，并對比企業(yè)的發(fā)展是否按照既定的目標在實現(xiàn)和完成。這樣對后期債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的決策提供了更充實的信息和依據(jù)。較好的規(guī)避了企業(yè)成長過程中的發(fā)展風險，從而最終降低了投資決策風險。

第三，債權(quán)到期后，若企業(yè)實現(xiàn)預(yù)期目標，達到創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)的要求，創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)選擇正常行權(quán)，其債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的比例在債權(quán)進入時，按照企業(yè)預(yù)先承諾實現(xiàn)的利潤，參照市盈率法進行確定。若企業(yè)在債權(quán)到期后，沒有完全實現(xiàn)預(yù)期效益目標，則創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)可以根據(jù)其具體原因和當時的情況選擇是否實施債轉(zhuǎn)股，若放棄則要求債權(quán)的回收，若實施，則可考慮按照實際實現(xiàn)利潤，結(jié)合市盈率確定轉(zhuǎn)股的比例。

三、結(jié)論

以上投資與定價模式是筆者在多年實踐經(jīng)驗中摸索和總結(jié)出來的，該模式具有以下幾方面的意義：

第一，是一種投資機構(gòu)和被投資企業(yè)都容易認可的模式；

第二，通過債權(quán)的方式先介入，債權(quán)性質(zhì)本身及相應(yīng)的擔保措施可有效的保證投資機構(gòu)的資金安全；

第三，通過債權(quán)階段的各種監(jiān)管措施，可以增加投資機構(gòu)投資決策的信息，為投資機構(gòu)最終的投資決策提供了更科學的依據(jù)；

第四，債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的期權(quán)及轉(zhuǎn)股比例的預(yù)先設(shè)定，有效的保證了投資機構(gòu)在未來企業(yè)發(fā)展成功后享受超額投資收益的權(quán)利;

第五，債權(quán)期限到期后，即使沒有完全達到預(yù)期目標，但創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)可以根據(jù)企業(yè)發(fā)展情況選擇是否行權(quán)，并可以對轉(zhuǎn)股比例進行及時調(diào)整，使本模式更具有靈活性。

本模式是較好的解決創(chuàng)業(yè)企業(yè)資金需求和控制創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)投資風險的折衷辦法，具有較強的可操作性。

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